Hapvida: o que o erro da Squadra ensina sobre M&A

Segundo o NeoFeed, a Squadra Investimentos reduziu sua participação na Hapvida de 5,15% para 3,87% e classificou o investimento como "o maior erro" de sua história. A gestora, liderada por Guilherme Aché, assumiu publicamente a responsabilidade pelos resultados ruins em carta aos cotistas, reconhecendo que pagou caro pela posição e subestimou os desafios operacionais da companhia.

As ações da Hapvida acumulam queda de 56,9% no ano. O valor de mercado caiu para R$ 3,16 bilhões. Isso, para uma operadora que chegou a ser vista como uma das grandes teses do setor de saúde suplementar no Brasil, é uma destruição de valor relevante e rápida.

O que torna o caso mais complexo é a sequência de movimentos da Squadra antes da redução. No primeiro semestre, a gestora pressionou pela adoção do voto múltiplo no conselho, emplacou três conselheiros no board e defendeu publicamente que os ativos da Hapvida, nas mãos de operadores especializados por segmento e região, teriam "oportunidade concreta de recuperação". Meses depois, corta 1,3 ponto percentual da posição.

A aparente contradição tem uma lógica: a Squadra não está necessariamente abandonando a empresa. A participação ainda representa cerca de 1% dos fundos, e a gestora reafirmou o compromisso com a melhoria de governança. Para gestores ouvidos pelo mercado, o perfil da casa torna improvável uma saída completa.

Mas o recado para quem toma decisões corporativas é outro.

Alavancagem e deterioração operacional não esperam

A Squadra sinalizou que não espera recuperação rápida da Hapvida por duas razões objetivas: alavancagem elevada e deterioração operacional. Quando esses dois fatores coexistem, o tempo trabalha contra o acionista. Cada trimestre sem reversão aumenta o custo de capital, pressiona o caixa e reduz o espaço para manobras estratégicas.

A tese de desinvestimento e simplificação que a gestora defende faz sentido técnico. Conglomerados de saúde com múltiplos segmentos e regiões frequentemente carregam ativos que deveriam estar em mãos mais especializadas. O problema é que executar essa agenda enquanto a operação se deteriora exige velocidade e governança que nem sempre estão disponíveis ao mesmo tempo.

O que a due diligence deveria ter capturado

A admissão pública de que subestimaram os desafios dos ativos adquiridos aponta para uma falha clássica em processos de due diligence: a análise do ativo isolado, sem considerar a complexidade de integração e os riscos operacionais do portfólio consolidado. Isso vale tanto para investidores institucionais quanto para empresários que fazem aquisições.

Preço errado mais tese certa ainda resulta em retorno ruim. A Squadra acredita na lógica dos ativos. O problema foi o ponto de entrada e a subestimação do que viria depois.

Na minha leitura, o caso Hapvida-Squadra é um lembrete de que governança ativa, por mais bem-intencionada que seja, não substitui fundamentos operacionais sólidos. Eleger conselheiros e pressionar por mudanças é necessário, mas insuficiente quando a empresa já entrou num ciclo de deterioração com alavancagem alta. O relógio do caixa não espera o calendário do conselho.

Para CEOs e fundadores que pensam em M&A, o aprendizado prático é simples: a complexidade operacional de um ativo adquirido raramente aparece no modelo financeiro. Ela aparece nos primeiros 18 meses de integração. Quem não mapeia isso antes de fechar o negócio paga o preço depois, às vezes com uma carta pública de arrependimento.